水井坊(600779)

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2023年07月28日，水井坊發布2023年半年度報告。

投資要點

業績符合預期，庫存持續改善

2023H1總營收15.27億元（同減26%），歸母凈利潤2.03億元（同減45%）。2023Q2總營收6.73億元（同增2%），歸母凈利潤0.43億元（同增509%），2023Q1受疫情影響較大，2023Q2逐步恢復，動銷雙位數增長，業績符合預期。目前省代到T1和門店的渠道庫存已低于去年同期，處于良性水平。2023H1年毛利率82.46%（-2pct），其中2023Q2毛利率81.56%（-3pct）。2023H1年凈利率13.28%（-5pct），2023Q2為6.43%（+5pct）。2023H1銷售費用率為35.97%（+2pct），2023Q2為41.13%（-2pct）。2023H1管理費用率為13.15%（+3pct），2023Q2為16.92%（-0.4pct），費用端有所收窄。2023H1經營活動現金流凈額為0.13億元（同增815%），2023Q2為0.30億元（同減108%）。2023H1銷售回款16.90億元（同減21%），2023Q2為8.13億元（同增9%）。截至2023H1，合同負債10.86億元（環比+9%），銷售動力較足。

團購渠道增速快，期待下半年井臺表現

分產品看，2023H1高檔/中檔酒營收分別為14.29/0.86億元，分別同比-28%/+41%，分別占比94%/6%，毛利率分別為84%/63%，同比-1pct/-4pct。2023Q2高檔/中檔營收分別為6.27/0.40億元，分別同比+0.6%/+103%，上半年以新天號陳為代表的中高端表現較好，另外公司著力打造品牌高端化，推出超高端產品“第一坊”。后續公司從加大文化與體育圈層營銷、圍繞新一代井臺做好線下活動和線上傳播，期待下半年井臺占比逐步提升。分渠道看，2023H1新渠道/批發代理營收分別為2.03/13.13億元，同比+70%/-32%，毛利率分別為78%/84%，均同比-1pct。2023Q2新渠道/批發代理營收分別為1.13/5.55億元，分別同比+112%/-6%，電商和團購等新興渠道實現恢復性增長。分區域看，2023H1國內/國外營收分別為14.95/0.20億元，分別同比-26%/-34%。量價拆分看，2023H1新渠道銷量56.82萬升（同增78%），批發代理銷量352.34萬升（同減21%）。2023H1新渠道均價356.80元/升（同減5%），批發代理372.58元/升（同減14%）。截至2023H1，經銷商51家，較年初增加1家。

盈利預測

我們看好公司繼續推進高端品牌建設，加大對新一代井臺的消費者培育，聚焦前八大核心市場，打造濃香白酒頭部品牌之一。下半年公司預期營收恢復雙位數增長，根據公司業績報告，我們略調整2023-2025年EPS為2.74/3.26/3.74元（前值分別為2.92/3.41/3.92元），當前股價對應PE分別為28/23/20倍，維持“買入”投資評級。

風險提示

宏觀經濟下行風險、前八大市場增長不及預期、典藏大師及井臺銷售不及預期等。

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